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原标题：全球房价大趋势

作者： 任泽平 熊柴

导读

咱们在《房地产周期》一书中提出了业界广为流传的标准剖析结构：房地产长时刻看人口、中期看土地、短期看金融。本篇放眼全球近百年房价走势，调查驱动不同经济体和首要大都市圈房价走势的要素及规则。

摘要

不同经济体房价涨幅差异大：经济添加带来的收入效应、人口总量与结构改变引起的人口效应、钱银供给带来的钱银错觉、住宅准则影响的供求格式。1）1970-2017年23个经济体房价累计涨幅中位数为20.6倍、年均增速均匀为6.5%，其间有南非、英国、澳大利亚等7个经济体累计涨幅在40倍以上或年均添加超越8%，也有德国、瑞士、日本、泰国等4国累计涨幅低于4倍或年均添加低于3.5%。2）1970-2017年，23个经济体辅币房价年均增速、辅币名义gdp增速别离为6.5%、7.8%，二者相关系数为0.71。名义gdp可分解为人均不变价gdp、人口、gdp平减指数三部分，再加上影响供求格式的住宅准则，上述四方面可较好地解说不同经济体房价长时刻走势差异。全体来看，大部分经济体辅币房价上涨首要是钱银现象，但钱银超发易繁殖房地产等财物价格泡沫，极点状况下可能引发经济危机，十次危机九次地产，比方1990年代日本房地产泡沫和2007年美国次贷危机。因为新式经济体较兴旺经济体广义钱银添加快，因而辅币房价涨幅较大。2010-2017年新式经济体房价年均添加5.6%，超越兴旺经济体3.6%的房价年均增速。3）美元房价涨幅与辅币房价涨幅差异显着。假如一国钱银严峻超发，辅币房价大涨不意味着美元房价大涨，在全球来看不必定具有出资价值。比方，南非1970-2017年辅币房价涨幅高达85.2倍，但美元房价涨幅仅为3.6倍。总的来看，1970-2017年22个经济体美元房价添加与美元gdp添加的相关系数为0.48；2010-2017年全球48个经济体的相关系数达0.8。美元房价长时刻走势亦可参照辅币房价长时刻走势做相应的要素分解。

一国内部哪个区域房价涨幅最大：人口流入的大都市圈。1）因为人口向大城市及大都市圈集聚，首位城市房价涨幅显着超越全国均匀水平。英国伦敦最近50年房价涨幅达106倍，远超英国全体的61倍；法国巴黎市1965-2015年房价上涨32.5倍，显着超越法国全体的22.7倍；美国纽约市1975-2017年房价上涨8.1倍，高于美国全体的5.6倍。日本地价在泡沫幻灭前36年上涨82倍，六个中心城市地级涨幅更是高达210倍。2）在大都市圈内部，中心区域房价涨幅显着高于其他区域。在英国，1995年1月至2018年3月，内伦敦房价上涨6.4倍，大于外伦敦的4.8倍。在法国，1997年4季度至2017年3季度，巴黎市房价涨幅达2.95倍，显着超越近郊三省的1.97倍、远郊四省的1.43倍。在美国，1987-2017年，纽约市曼哈顿区、皇后区房价别离上涨2.14、2.22倍，超越纽约市和纽约分区的1.41、1.43倍。在日本，在房价见顶前五年，东京都区部房价上涨2倍，高于东京都的1.8倍和东京圈1.2倍。3）人口流入起伏大的区域，房价涨幅可能更大。当时纽约区域虽仍为美国第一大都会区，但曩昔近60年人口增幅显着不及洛杉矶区域，因而房价涨幅相对较低。1975-2017年，纽约分区房价上涨9.5倍，显着低于洛杉矶分区的13.9倍。日本东京都因人口继续流入，在地产泡沫幻灭后于2006年首先反弹，2006-2016年累计上涨11.7%，居日本之首。

定论：大都市圈房价跑赢印钞机，构建寓居导向的我国新住宅准则。1）从全球视角看，一国房地产商场取决于：经济添加、人口改变、钱银供给、住宅准则。其间前两项是底子面要素；钱银超发会导致国内辅币房价大涨但不必定美元房价大涨，即在全球视角下不必定具有出资价值；住宅准则是一国房地产商场的方针导向。2）房地产具有抗通胀特色，能部分共享经济添加盈利；长时刻来看，全球钱银超发是普遍现象，广义钱银增速多高于名义gdp添加，可以跑赢印钞机的财物不多，在大都国家大都市圈的房地产是其间之一。咱们在《钱银超发与财物价格：我国》研讨发现，曩昔四十年，我国广义钱银供给量m2年均增速15%，1998-2017年m2添加16倍，从各类财物价格体现看，绝大部分的工业品、大宗产品、债券、银行理财等收益率都大幅跑输，只要少量一二线地价房价、医疗教育等效劳类产品、股票商场上的中心财物等收益率跑赢这台印钞机。3）从全球财物装备视点看，一些经济添加潜力大的新式经济体、特别是其间心城市房地产具有较大出资潜力。4）构建寓居导向的我国新住宅准则。包含推广新增常住人口与土地供给挂钩；坚持钱银方针和房地产金融方针长时刻安稳；从开发商为主改变为政府、开发商、租借中介公司、长租公司等多方供给，丰厚供给主体；推动房地产税变革，按捺投机型需求。

危险提示：房地产出资收益等测算未考虑税收、租金等要素。

目录

1 不同经济体房价涨幅差异：经济添加、人口改变、钱银供给、住宅准则

1.1 近50年23个经济体房价走势差异显着

1.2 辅币房价长时刻走势与经济添加、人口改变、钱银供给及住宅准则相关

1.3 美元房价涨幅与辅币房价涨幅差异显着

2 一国内部哪个区域房价涨幅最大：人口流入的大都市圈

2.1 英国：伦敦房价50年106倍，内伦敦涨幅更大

2.2 法国：巴黎市房价50年33倍，涨幅超越周边区域

2.3 美国：纽约市房价42年8倍，皇后区体现更优

2.4 日本：六个中心城市曾36年上涨210倍

3 定论：大都市圈房产跑赢印钞机，构建寓居导向的我国新住宅准则

正文

1 不同经济体房价涨幅差异：经济添加、人口改变、钱银供给、住宅准则

1.1 近50年23个经济体房价走势差异显着

1970-2017年23个经济体房价均匀累计上涨20.6倍、年均添加6.5%、，其间有南非、英国、澳大利亚等7个经济体累计涨幅在40倍以上或年均添加超越8%，也有德国、瑞士、日本等3国累计涨幅低于4倍或年均添加低于3.5%。依据世界清算银行（bis）核算，1970-2017年23个经济体房价年均增速均匀为6.5%，折合累计涨幅为20.6倍（其间，bis对西班牙、韩国、我国香港、马来西亚、泰国房价数据别离从1971、1975、1979、1988、1991年开端核算）。依据房价涨幅巨细，可大体分为三类：

一是房价累计涨幅在40倍以上或年均添加8%-10%的，有南非、新西兰、西班牙、英国、我国香港、澳大利亚、爱尔兰等7个经济体。其间，南非房价涨幅高达85.2倍、年均添加9.7%，我国香港1979-2017年上涨20.1倍、年均添加8.4%。

二是房价累计涨幅在12-35倍之间或年均添加5.5%-8%之间的，有意大利、加拿大、法国、美国、韩国、马来西亚等12个经济体。其间，意大利、挪威房价别离累计上涨34.4、29.9倍，年均添加超越7.4%；马来西亚1988-2017年上涨4.7倍，年均添加6.2%；其他10国涨幅在12-24倍之间，年均增速在5.5%-7%。

三是房价累计涨幅在4倍以内或年均添加低于3.5%的，有日本、德国、瑞士、泰国等4个经济体，其间前三个累计涨幅别离为2.5、2.6、3.7倍，泰国1991-2007年上涨1.1倍。

跟着经济金融全球化深化推动，全球房价走势联动性逐步增强。比方，1980年代中后期北欧四国房价跌落，1990年代初日韩房价跌落，1997年东南亚房价跌落，2007年全球房地产跌落。从房价走势看，近50年23个经济体可大致分为四类：

一是房价底子继续上行、期间调整起伏小的经济体，有澳大利亚、新西兰、加拿大、法国等4个。1970年以来上述4国任何一次下行周期中累计跌落起伏均未超越9%。其间，澳大利亚、新西兰、加拿大等3国未曾出现接连两年跌落的状况；法国在1992-1995年、2008-2009年、2011-2015年三次显着调整，但三次累计跌幅均未曾超越7%。不过，因为近几年投机炒房显着，当时加拿大、澳大利亚房价显着下行，不扫除本轮跌落起伏超越10%。

二是房价曾大幅下挫但后期上行超越前高的经济体，有英国、美国、瑞士、荷兰、南非、挪威、我国香港、马来西亚、泰国等14个。比方，荷兰房价在1979-1982年暴降30%、2008-2013年大跌超19%，南非房价在1984-1986年跌落11%，芬兰房价在1990-1992年暴降37%，瑞士房价在1990-1998大跌22%，马来西亚、泰国别离在1997-1998、1998-1999年累计跌落均超越11%，我国香港在1998-2003年累计暴降超60%，美国房价在2007-2011年大跌超30%，英国房价在1990-1992年跌落近11%、2008-2009年跌落超13%。上述经济体房价在大幅跌落后继续向上，现均已超越前高。

三是前期房价泡沫幻灭、至今仍不及高点的经济体，有日本、西班牙、爱尔兰、意大利等4个。尽管年代和国别不同，但每次房地产泡沫堆积无一例外遭到活动性过剩和低利率的影响，而每次房地产泡沫溃散则都跟钱银收紧和加息有关。日本、西班牙、爱尔兰、意大利房价别离在1990、2007、2007、2008年见顶，其间前三个国家房价近几年稍有反弹、而意大利仍然低迷，2017年末上述四国房价仅别离相当于峰值的60.3%、75.7%、77.2%、83.8%。

四是房价走势底子平稳、涨幅全体较小的经济体，只要德国1个。1970年以来德国房价有三次比较大的上涨周期：1971-1981年累计上涨近1.1倍，1987-1994年累计上涨35.8%，2009-2017累计上涨35.7%；而在任何一个下行周期中累计跌落未曾超越10%。

1.2 辅币房价长时刻走势与经济添加、人口改变、钱银供给及住宅准则相关

不同经济体辅币房价长时刻走势差异可以解说为四个方面：经济添加带来的收入效应、人口总量与结构改变引起的人口效应、钱银供给带来的钱银错觉、住宅准则影响的供求格式。房地产兼具消费品特色（寓居需求，包含刚需和改进性需求）和金融特色（出资投机需求，并可以加杠杆），因而房价不只取决于供需（人口及居民收入、土地供给），还与钱银供给密切相关。从全球房地产商场运转阅历看，在无战役、瘟疫、天然灾害、经济金融危机等冲击的状况下，一国房价跟着经济开展而长时刻上涨。1970-2017年，23个经济体辅币房价年均增速、辅币名义gdp增速别离为6.5%、7.8%，二者较为挨近、且相关系数为0.71；如除掉韩国，22个经济体的相关系数为0.8；如除掉韩国、泰国，相关系数达0.85。名义gdp可分解为人均不变价gdp、人口、gdp平减指数，加上影响供求格式的住宅准则，四要素可较好地解说不同经济体房价长时刻走势差异。

1）经济添加带来的收入效应。不变价gdp添加反映除掉价格后的实在经济添加，人均辅币不变价gdp添加意味着居民实践购买力进步、添加房产需求。1970-2017年23个经济体辅币不变价年均添加的均匀数为3%、中位数为2.5%，人均辅币不变价年均增速的均匀数为2.2%、1.8%（部分经济体数据核算从有房价数据时开端，瑞士从1980年开端）。其间，韩国人均辅币不变价gdp年均添加高达5.6%,爱尔兰、我国香港、马来西亚、泰国年均添加均在3%以上，其他经济体多在2%以下，南非仅有0.5%。

2）人口总量与结构改变引起的人口效应。人口对经济体层面房价的影响首要体现在如下三个方面：

一是人口总量改变影响房价。人口总量改变包含天然添加、跨国（境）人口活动，一般来说，人口规划改变与住宅需求呈正比。依据世界银行数据，当时全球生育率为2.45，其间高收入、中高收入、中低收入、低收入经济体总和生育率别离为1.67、1.83、2.81、4.8，高收入和中高收入生育率现已不足以补偿人口代代替换。但高收入经济体招引了很多人口跨国流入。咱们在《我国人口大搬迁》陈述中谈到，依据联合国核算，1950-2015年美国净迁入人口超越4800万、沙特阿拉伯和阿联酋净迁入算计挨近1600万，德法英西意等西欧五国净迁入算计超越1100万，加拿大净迁入约900万，澳大利亚净迁入近700万。因而，澳大利亚、加拿大、新西兰、我国香港、美国1970-2017年人口年均添加别离高达1.5%、1.2%、1.1%、1.1%、1.0%；而德国、意大利、日本移民方针较为保存或移民较少，人口年均添加别离为0.1%、0.3%、0.4%；德国人口在2004-2011年一度累计削减约230万、后因移民重回添加，日本人口于2009开端负添加，意大利人口从2016年开端负添加。

二是人口结构改变影响房价。20-50岁主力置业人群、家庭户规划等人口结构改变，将引致住宅需求改变。在家庭户规划方面，因为成婚年纪推延、不婚率和离婚率进步、低生育率、寿数延伸、人口老龄化、人口活动等，导致全球家庭户规划呈小型化趋势，这添加了必定的住宅需求。1960-2015年，美国家庭户规划从3.33降至2.54人，日本从4.14人降至2.39人；此外，1980-2015年，韩国从4.78人降至2.73人。在主力置业人群方面，美国20-49岁人口规划尚在继续添加，日本、韩国、英国别离已在1996、2004、2011年见顶，主力购房人群的规划改变对房地产商场具有十分显着的影响，这一点咱们在《房地产周期》（人民出版社）现已论述。

三是人口经过经济添加影响房价。人口盈利是许多追逐经济体曩昔经济高速添加的重要源泉，在人口盈利消失后经济往往转为中速或低速添加。

3）钱银供给带来的钱银错觉。从世界阅历来看，在经济开展过程中，绝大部分国家均存在不同程度的钱银超发，然后引起财物价格改变。一般来说，广义钱银供给增速高则通胀高。1970-2017年，23个经济体年均gdp平减指数的均匀数为4.7%、中位数为4.4%，不只在肯定水平上与23个经济体房价年均添加的均匀数6.5%较为挨近，而且动摇较为共同。比方，1970-2017年南非广义钱银添加474倍，在钱银大幅超发下南非名义gdp添加387倍，实践gdp仅添加2.3倍，gdp平减指数添加116.6倍，房价上涨85.2倍；美国广义钱银添加25.6倍，名义gdp添加18倍，实践gdp上涨2.7倍，gdp平减指数添加4.1倍，房价上涨13倍。可是，钱银超发易繁殖房地产等财物价格泡沫，极点状况下乃至可能引发经济危机，比方1990年代日本房地产泡沫和2007年美国次贷危机。

因为新式经济体广义钱银添加较快，因而以辅币核算的房价涨幅较兴旺经济体更大。依据世界银行数据，2001-2017年印度、墨西哥等10个代表性新式经济体广义钱银年均增速均匀为14.3%，显着高于英美德日等10个代表性兴旺经济体的5.8%（见恒大研讨院陈述《钱银超发与财物价格：世界阅历》）。依据bis核算，2010-2017年新式经济体房价年均添加5.6%，超越兴旺经济体3.6%的房价年均增速。

4）住宅准则影响的供求格式。住宅准则是一国房地产商场导向，一个好的住宅准则能使房价长时刻安稳、支撑实体经济开展，一个坏的住宅准则可能引发房价暴升暴降、削弱乃至掏空实体经济。德国房价之所以长时刻安稳，关键在于其寓居导向的住宅准则规划，三大支柱别离为：中性稳健的钱银方针与住宅金融系统，鼓舞居民长时刻持有住宅、冲击投机的税收准则，维护租户权益、鼓舞长时刻租房的租借准则。新加坡现在构成以组屋为主、私宅为辅的二元化供给系统，供给结构出现“廉租房-廉价房-改进型组屋-私宅”的阶梯化散布，住宅自有率超越90%，底子完成居者有其屋。我国香港住宅准则则不是一个好的准则，一方面居民寓居空间狭小、房价暴升暴降，另一方面很多土地未得到充分利用、土地开发率仅24%（敬请重视恒大研讨院研讨策划半年，近期将重磅推出的德国、我国香港、新加坡、美国、日本、我国等经济体住宅准则系列专题陈述）。

1.3 美元房价涨幅与辅币房价涨幅差异显着

以美元计，1970-2017年21个经济体房价涨幅发作显着改变，且美元房价涨幅与美元名义gdp添加存在必定相关性。假如一经济体钱银超发较美国严峻，则钱银将对美元价值降低，因而辅币房价大幅上涨并不意味着美元房价大幅上涨，在全球来看并不必定具有出资价值。依据美元房价涨幅，可大体分为四类：一是累计涨幅超越40倍或年均添加超越8%，仅新西兰1个。二是累计涨幅25-30倍或年均添加7%-7.5%，有澳大利亚、英国、西班牙、我国香港、挪威、爱尔兰、荷兰等7个经济体。三是累计涨幅10-20倍或年均添加5%-6.6%，有加拿大、比利时、法国、日本等10个经济体。四是累计涨幅低于7倍或年均添加4.5%以下，有韩国、德国、南非等3个经济体。与辅币房价涨幅比较，改变最大的是南非，1970-2017年辅币房价涨幅高达85.2倍，但美元房价涨幅仅为3.6倍。此外，瑞士辅币房价涨幅仅3.7倍，但美元房价达20.1倍；意大利辅币房价上涨34.4倍，但美元房价涨幅缩至11.9倍；德国辅币房价上涨2.6倍，美元房价上涨6.5倍。

从相关系数看，23个经济体美元房价添加与美元名义gdp添加的相关系数仅为0.21，相关性较弱。但假如除掉美元名义gdp添加69.5倍、美元房价上涨仅5.2倍的韩国，剩余22个经济体的相关系数则达0.48；除掉韩国、马来西亚、泰国，剩余20个经济体的相关系数为0.54。这标明，从全球地产财物装备的视点看，一个经济体美元房价添加与美元名义gdp添加的正相关性大体上是树立的。不同经济体的美元房价长时刻走势差异也可以相似辅币房价上期走势进行相应要素分解，差异在于经过汇率机制除掉了一个经济体相对美国的钱银超发要素。

从近期看，2010-2017年全球48个经济体美元房价涨幅与美元名义gdp涨幅高度相关，两组数据相关系数达0.80。2010-2017年，48个经济体美元房价累计涨幅的均匀数为10.4%、中位数为1.2%，美元名义gdp涨幅的均匀数为15.7%、中位数为9.1%。其间，美元房价涨幅超越70%有冰岛、我国香港、印度、菲律宾、新西兰，与之对应的美元gdp涨幅别离为79.6%、49.3%、56.8%、57.1%、40.4%；而涨幅为负且居前的有俄罗斯、希腊、西班牙、意大利、巴西、南非等，与之对应的美元gdp涨幅为3.4%、-33.1%、-8.4%、-9%、-6.9%、-6.9%。

2 一国内部哪个区域房价涨幅最大：人口流入的大都市圈

2.1 英国：伦敦房价50年106倍，内伦敦涨幅更大

伦敦有三个规模：伦敦城（cityof london）、大伦敦（greater london）、伦敦都市区。伦敦城即伦敦金融城、面积很小，一般意义上的伦敦指大伦敦区域，包含319平方公里的内伦敦和1254平方公里的外伦敦，土地面积算计1573平方公里、占英国的0.6%，当时gdp占英国的20.1%；伦敦都市区则由大伦敦及周边区域组成。因为城市规划问题等形成大城市病杰出，英国政府一度操控伦敦特别是内伦敦人口、在二战后外迁工业、很多建造新城，1941-1991年伦敦人口从862万降至639万，后上升至2017年的882万，当时占英国人口比重为13.4%。但在经济效果下，伦敦周边区域人口长时刻集聚，1931-2001年英国东南区域人口从不到1300万增至1800多万，占比从27.5%增至31.1%。

大伦敦区域最近50年房价涨幅达106倍，远超英国、英格兰区域房价均匀涨幅（61、70倍），和英国名义gdp涨幅（49倍）。依据英国国家核算办公室（ons）数据，1968年4月至2018年3月，大伦敦区域房价从0.44万英镑/套上涨至47.19万英镑/套，涨幅达105.8倍，年均涨幅9.8%；英格兰区域房价从0.34万英镑/套上涨至24.09万英镑/套，涨幅达69.7倍，年均涨幅8.9%；英国房价从0.36万英镑/套上涨至22.41万英镑/套，涨幅达61.3倍，年均涨幅8.6%。而同期（1967-2017年）英国名义gdp上涨48.7倍、年均添加8.1%，房价涨幅显着跑赢名义gdp添加。

分阶段看，大伦敦与英格兰、英国房价涨幅在1994年之前十分挨近，但在1995年后动摇显着加大，特别是在2008年全球金融危机之后。1968-1994年，大伦敦、英格兰、英国房价涨幅别离为15、14.7、14.6倍，差异较小；但之后至2018年3月，房价涨幅显着分解，别离为5.3、3.5、3倍。受2008年金融危机影响，2009年4月大伦敦、英格兰、英国房价同比跌落16.6%、15.0%、14.9%；之后，在钱银影响量化宽松布景下，房价逐步上升，至2018年3月年均增速别离为7.5%、4.5%、4.1%。

从伦敦都市区内部看，大伦敦房价涨幅位居首位。1995年1月至2018年3月，大伦敦房价上涨5.34倍，显着高于kent、windsor and maidenhead、hertfordshire、essex、surrey等周边区域4-4.5倍左右的涨幅。此外，该时期英国第二大城市伯明翰房价上涨仅3倍，显着低于伦敦及周边区域涨幅。该时期（1994-2017年），英国名义gdp和m2余额别离上涨1.6、3.5倍。

从大伦敦内部看，内伦敦中心区域房价涨幅更大。1995年1月至2018年3月，内伦敦房价从7.83万英镑/套涨至57.9万英镑/套，上涨6.4倍；外伦敦房价从7.30万英镑/套涨至2018年3月的42.39万英镑/套，上涨4.8倍。当时伦敦房价最贵是kensington and chelsea（134.36万英镑/套），其次是city of westminster（101.24万英镑/套），别离较1995年1月上涨6.3、6.6倍。

2.2 法国：巴黎市房价50年33倍，涨幅超越周边区域

巴黎有三个规模：巴黎市（或称小巴黎）、大巴黎（包含近郊3省）、巴黎大区（包含远郊4省，又称“法兰西岛”），土地面积别离为105、761、12001平方公里，其间巴黎大区土地面积占法国的1.8%。跟着工业集聚，法国人口长时刻继续向巴黎及周边区域集聚，1876-2014年巴黎大区人口从332万人底子继续增至1203万人，人口占比从8.6%提升至18.8%，经济比例从1990年的28.4%提升至2014年的30.4%。期间，出于操控人口以管理大城市病的意图，巴黎市有过较长时刻削减，1931-1999年从289万继续降至213万，之后上升至2014年的222万。

1965-2015年间，巴黎市50年房价上涨32.5倍，显着超越法国房价均匀涨幅（22.7倍）、法国名义gdp涨幅（28.1倍），年均增速别离为7.3%、6.5%、7.0%。在此之前的1945-1965年，受战后重建、婴儿潮及钱银大幅超发等影响，巴黎市、法国房价别离暴升54.1、38.3倍，年均添加22.2%、20.1%，但仍然落后于名义gdp年均添加（1950-1965年，51.2%）。

分阶段看，1966年之后巴黎市房价走势可分为四个阶段：1）1966-1990年，房价快速上涨期。该时期巴黎市房价、法国房价、法国名义gdp年均添加10.7%、9.3%、10.6%。2）1992-1997年，房价跌落期。因为1985-1990年左右巴黎市房地产投机旺盛、房价涨幅过大（其间1987-1990年接连4年上涨均超越17%），巴黎市房价开端大幅跌落。该时期巴黎市房价、法国房价、法国名义gdp年均添加-6.1%、-0.4%、3.8%，至1997年末巴黎房价惨跌至1991年的69%。3）1998-2015年，动摇添加时刻。该时期巴黎市房价、法国房价、法国名义gdp年均添加7.2%、5.0%、3.0%。其间，2013-2015年巴黎房价接连跌落。

巴黎市房价涨幅位居巴黎大区之首。因为巴黎市土地面积较小（105平方公里），稍大于北京市东城区和西城区面积之和（93平方公里），因而咱们不再对巴黎市内部房价进行剖析，而是将巴黎市作为巴黎大区的中心区域，剖析其与巴黎大区其他区域房价的走势差异。依据法国核算局（insee）数据，1997年4季度至2017年3季度，巴黎市房价涨幅达2.95倍，显着超越近郊三省的1.97倍、远郊四省的1.43倍、法国均匀的1.38倍，以及该时期法国名义gdp涨幅（0.8倍）。近郊三省hauts de seine、seine st denis、val de marne房价涨幅别离为2.03、1.91、1.88倍。远郊四省yvelines、val d'oise、seineand marne、essonne房价涨幅别离为1.51、1.50、1.35、1.25倍。

2.3 美国：纽约市房价42年8倍，皇后区体现更优

纽约有多重寓意：纽约市、纽约都会区、纽约联合核算区等。其间，纽约市土地面积为789平方公里，2015年人口855万；纽约都会区（new york-newark-jersey city metropolitan statistical area，ny-nj-pa msa）面积约1.7万平方公里，2015年人口2018万；纽约联合核算区（new york-newark combined statistical area）由纽约都会区及毗连都会区组成，2015年人口2372万。从人口看，因为美国经济重心向西海岸、南海岸偏移，1950-2015年纽约区域人口虽底子继续添加，但增幅84%远小于洛杉矶区域的328%，这使得纽约区域的人口占比显着下滑。期间，因人口郊区化及制造业阑珊，纽约市人口在1950-1980年从789万减至702万；后因城市更新及工业转型晋级等，上升至2015年的855万。

1975-2017年，纽约市房价上涨8.1倍，高于美国均匀水平，但低于纽约市周边及洛杉矶区域房价涨幅。依据美国联邦住宅金融局（fhfa）核算，1975-2017年，美国、纽约市、纽约-泽西-白原分区（纽约都会区分区之一）、洛杉矶-长滩-格伦代尔分区（洛杉矶都会区分区之一）房价别离上涨5.6、8.1、9.5、13.9倍，年均增速别离为4.6%、5.4%、5.7%、6.6%。纽约-泽西-白原分区房价涨幅虽不及洛杉矶-长滩-格伦代尔分区，但仍显着高于美国均匀水平。此外，1975-2017年美国名义gdp上涨10.5倍、年均添加6.0%，m2添加12.7倍、年均添加6.4%。这意味着，纽约市和纽约-泽西市-白原分区房价跑输一起期美国名义gdp和m2，而洛杉矶-长滩-格伦代尔分区跑赢。

在纽约都会区内部，纽约分区房价近35年上涨4.73倍，在纽约都会区四大分区中位居第二。除纽约-泽西市-白原分区外，纽约都会区还包含nassaucounty–suffolk county、dutchess county-putnam county、newark三个分区。四大分区房价走势底子共同，但nassaucounty–suffolk county分区涨幅最大、纽约-泽西市-白原分区其次，然后是newark分区和dutchesscounty-putnam county分区，1982-2017年别离上涨5.54、4.73、3.79、3.19倍，年均涨幅别离为5.5%、5.1%、4.6%、4.2%。

在纽约市内部，曼哈顿区及皇后区近30年房价上涨超越2倍，高于纽约市和纽约分区全体水平。1987-2017年，纽约市曼哈顿区房价上涨2.14倍、年均上涨3.9%，皇后区（1987-2016年）房价上涨2.22倍、年均上涨4.1%，而该时期纽约市和纽约分区房价别离上涨1.41、1.43倍，年均增速大致为3%。

2.4 日本：六个中心城市曾36年上涨210倍

东京有三个规模：东京都区，东京都，包含千叶县、琦玉县和神奈川县的东京圈，土地面积别离为627、2188、13558平方公里。东京圈土地面积占日本的3.6%，2016年人口3629万，占日本的28.6%，当时区域生产总值约占日本的1/3。

日本人口活动分为两个阶段：在1974年前，全国人口底子继续向东京圈、大阪圈、名古屋圈三极集聚。1884-1973年，除战役影响外，东京圈人口406万人增至2607万人，占比从10.8%增至23.9%；大阪圈人口从392万人增至1636万人，占比从10.5%增至15.0%；名古屋圈人口从311万人增至918万人，占比从8.3%增至8.4%。之后则转为向东京圈一极会集，而名古屋圈人口流入流出底子平衡、大阪圈长时刻净流出；到2016年，东京圈、大阪圈、名古屋圈人口别离为3629、1831、1134万，占比别离为28.6%、14.4%、8.9%，该时期大阪圈和名古屋圈人口添加首要源于天然添加。东京都人口在1970-1997年人口添加阻滞，首要在于东京都区工业搬运、人口外迁，但东京都非都区、东京圈三县人口显着添加。

日本地价在泡沫幻灭前36年上涨82倍，六个中心城市涨幅更是高达210倍。在1991年房地产泡沫幻灭前，日本地价除1975年调整外坚持继续上涨，1955-1991年上涨82倍，超越该时期55倍的名义gdp涨幅；其间，六个中心城市地价上涨210倍，非中心城市上涨78倍。分阶段看，1955-1974年日本东京区部、横滨、名古屋、京都、大阪、神户等六个中心城市地价上涨40.6倍、年均21.7%，其他城市上涨29.6倍、年均19.7%，同期名义gdp上涨15倍、年均15.7%。1975-1991年六个中心城市地价上涨4.5倍、年均11.2%，其他城市上涨1.7倍、年均6.4%，同期名义gdp上涨2.2倍、年均7.5%。

1975年日本房价调整后还能继续上涨，首要在于经济添加和主力购房人群支撑，但因后期上涨过快、出世人口大幅下滑、1990年代主力置业人群见顶以及日本政府过错应对等，导致1990年代初房地产泡沫幻灭。之后日本地价继续调整至2005年，2017年日本地价仅是峰值的47.1%。六个中心城市地价从1992年一向跌落到2005年，在阅历了2006-2008年的短期上涨之后，因全球金融危机于2009-2012年再次跌落，2013年开端上升至今，2017年地价仅相当于1991年峰值的35.3%；因人口流出，日本非中心城市地价从1992年一向跌落至今，2017年地价相当于1991年峰值的47.5%。

东京圈地价走势与日本全体底子共同，但峰值在1990年、较日本全体早1年，1976-1990年上涨3.4倍、年均11.1%；之后继续跌落至2005年，2014年已领先于全国止跌上升。东京圈、大阪圈房价在1990年见顶，名古屋圈和当地地价别离在1991、1992年见顶。1976年至房价峰值期间，东京圈、大阪圈、名古屋圈、当地地价别离上涨3.4、3.9、2.0、0.9倍，别离年均添加11.1%、12.0%、7.7%、4.0%；特别是在房价泡沫幻灭前，1987-1988年东京圈地价暴升0.95倍，1988-1990年大阪圈地价暴升1.6倍。而在1976-1991年，日本名义gdp上涨1.8倍、年均添加7.2%，m2上涨2.7倍、年均添加9.0%。

1990年代初房地产泡沫幻灭后，东京圈地价大幅跌落至2005年，2006-2008年开端上升，但受全球金融危机影响于2009年开端再次调整，2014年开端再次上升。至2016年，东京圈、大阪圈、名古屋圈、当地地价仅别离是峰值的39.7%、27.8%、58.0%、58.6%，而该时期日本名义gdp、m2别离添加14.7%、87.5%。大阪圈地价之所以调整起伏最为惨烈，是因为其在泡沫幻灭前上涨起伏最大、但又缺少人口支撑。

东京都区部地价在1988年见顶，见顶前五年上涨2倍，一起调整早、止跌快,2006-2016年累计上涨11.7%、为东京圈内部最高。东京都及东京都区地价在1988年见顶，较东京圈早2年、较日本全体早3年。在见顶的前五年，东京都区部房价上涨2倍，高于东京都的1.8倍和东京圈1.2倍。见顶后，东京都及东京都区部房价继续跌落至2005年，之后2009-2013年跌落，2014年开端上升。2006-2016年，东京都、东京都区部房价别离累计上涨5.6%、11.7%，东京都非区部房价底子相等，东京圈房价累计跌落4.1%。2016年，东京都、区部、非都区房价别离相当于其峰值的39.8%、40.9%、38.3%，与东京圈的39.7%十分挨近。

3 定论：大都市圈房产跑赢印钞机，构建寓居导向的我国新住宅准则

1）从全球视角看，一国房地产商场取决于：经济添加、人口改变、钱银供给、住宅准则。其间，前两项是底子面要素；钱银超发会导致国内辅币房价大涨但不必定美元房价大涨，即在全球视角下不必定具有出资价值；住宅准则是一国房地产商场的方针导向。

2）房地产具有抗通胀特色，能部分共享经济添加盈利，而且大都国家的大都市圈房产是可以跑赢印钞机的少量财物之一。1970-2017年21个经济体辅币房价增幅均不同程度超越各自cpi涨幅，我国香港、英国、新西兰在扣除cpi后实践房价年均添加仍能达3%以上，而日本、德国扣除cpi后实践房价添加挨近于0。此外，从美国百年房价史看，1890-2017年美国房价年均添加3.21%，也高于2.64%的cpi年均增速。与辅币名义gdp添加比较，1970-2017年21个经济体中只要新西兰、英国两个经济体房价跑赢，这意味着大都经济体房价只能部分共享经济添加盈利。

长时刻来看，全球钱银超发是普遍现象，广义钱银增速多高于名义gdp添加，可以跑赢印钞机的财物不多，在大都国家大都市圈的房地产是其间之一。比方，1970-2017年英国房价年均添加8.8%，虽高于8.2%的名义gdp年均增速，但仍然低于11.5%的广义钱银年均增速；1960-2017年美国房价年均添加4.58%，而名义gdp和m2年均增速别离为6.48%、6.87%。从大都市圈视点看，在英国，1995年1月至2018年3月，大伦敦及周边区域房价多上涨4-5倍，显着高于该时期英国名义gdp和m2余额增幅的1.6、3.5倍。在美国，1975-2017年，洛杉矶-长滩-格伦代尔分区房价年均添加6.6%，跑赢同期6.4%的m2增速。在日本，1975-1991年六个中心城市地价年均添加11.2%，其他城市地价年均添加6.4%，同期m2年均添加约9%。

咱们在研讨陈述《钱银超发与财物价格：我国》研讨发现，曩昔四十年，我国广义钱银供给量m2年均增速15%，1998-2017年m2添加了16倍，从各类财物价格体现看，绝大部分的工业品、大宗产品、债券、银行理财等收益率都大幅跑输，只要少量的一二线地价房价、医疗教育等效劳类产品、股票商场上的中心财物等收益率跑赢这台印钞机。

3）从全球财物装备视点看，一些经济添加潜力大的新式经济体、特别是其间心城市房地产具有较大出资潜力。一般来说，新式经济体钱银超发比较严峻，房价涨幅也较大，但从全球财物装备视点看，出资者重视的是美元房价涨幅，即除掉了钱银相对超发导致的汇率改变，而美元房价涨幅则首要与美元名义gdp添加相关，可分解经济添加、人口改变、住宅准则等要素。一些经济添加潜力大的新式经济体未来有可能出现相似我国房地产商场曩昔的“黄金年代”，不过需求留意政治、法令等相关危险。

4）构建寓居导向的我国新住宅准则。我国房地产二十年开展标明，短期调控无法处理长时刻供需不平衡的底子对立，深化住宅准则变革才是完成房地产商场平稳健康开展的底子。未来应从供给着手，从短期调控方针过渡到长效机制建造、从行政手法过渡到经济手法、从产品特色为主过渡到构建着重寓居特色的住宅准则十分重要。在“房子是用来住的，不是用来炒的”指引下，树立“多主体供给、多渠道保证、租购并重的住宅准则”将是住宅准则变革的新方向。

一是变革“人地挂钩”，优化土地供给。现在推广的“人地挂钩”为农业搬运人口落户数量与建造用地供给量挂钩，并不能处理热门城市人口流入与住宅供给严重之间的对立，未来应推广新增常住人口与土地供给挂钩、跨省犁地占补平衡与城乡用地增减挂钩。并严格执行“库存去化周期与供地挂钩”准则，优化当时土地供给方式。

二是坚持钱银方针和房地产金融方针长时刻安稳。实施长时刻安稳的住宅信贷金融方针，安稳购房者预期，支撑刚需和改进型购房需求，一起按捺投机性需求。支撑房企合理融资需求，标准融资用处，防止过度融资。

三是改变住宅供给结构，丰厚供给主体。未来供给主体将从开发商为主改变为政府、开发商、租借中介公司、长租公司等多方供给；供给方式也将由产品房为主转向产品房、租借房、共有产权房等多品类。不过，住宅供给结构的探究与方针出台须量体裁衣，人口净流出城市尤需警觉盲目跟风。

四是推动房地产税变革，按捺投机型需求。现在房地产税出现“重增量轻存量、重建造买卖轻保有”特色，未来应削减买卖环节税费、添加保有环节税费，促进开发建造、买卖、保有环节税赋平衡，防止重复纳税。

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